Un repaso al mercado outdoor, mercados internacionales y al Artiga Outdoor Brands Index. Enero 2023.
Comenzamos el año 2023 haciendo un breve repaso a lo que ha acontecido durante los últimos 12 meses, así como tomando impulso de cara a los que vienen por delante. Durante el pasado año hemos visto como los principales índices mundiales, como el MSCI World, el SP500 o el Eurostoxx50 han sufrido severas caídas, al calor de la inflación y las fuertes subidas de tipos de interés de los bancos centrales.
En el mercado outdoor hemos visto también importantes correcciones, en cierta forma mostrándonos como los crecimientos exponenciales que se vivieron durante la segunda mitad del año 2020 y sobre todo el año 2021 deben moderarse hacia un crecimiento más sostenible.
Los principales mercados de referencia (que no son mas que el reflejo de la economía global) ha visto como una inflación disparada por encima del 10% en muchos países occidentales (entre ellos, España, Estados Unidos o el Reino Unido) han impactado en las valoraciones y la reacción de los bancos centrales (subiendo tipos por encima del 3% en Europa) ha tirado abajo la hasta ahora tolerancia al riesgo de la gran parte de los inversores. Los activos de mayor riesgo, como las acciones o venture capital han caído fuertemente (tanto en porcentaje como en flujos de inversión) y la renta fija vuelve a dar rentabilidades interesantes tras hundirse más de un 20%.
El índice de marcas outdoor Outdoor Brands Index por su parte ha servido como indicador adelantado del resto de los índices globales. Si bien a principio de año se dejaba más de un 30% en el año, en las ultimas semanas ha visto este castigo aliviado hasta niveles de apenas el 10%. Entendemos que el sector outdoor, por naturaleza cíclico, ha sufrido mayor virulencia en las caídas y las estimaciones de crecimiento se han visto recortadas de forma importante (no es lo mismo un escenario con una recesión en ciernes y unos tipos de interés al 3-4% que en 2021 un alto crecimiento con nula inflación).
Como veíamos en otros repasos al mercado outdoor la pandemia de covid19 empujó a muchas personas a practicar actividades al aire libre y muchos inversores pusieron su foco en nuestro sector. Por ello, cuando el mercado comenzó a normalizarse muchos de estos nuevos inversores deshicieron sus posiciones. El crecimiento sigue ahí, simplemente las valoraciones deben situarse en un rango más lógico de cara al futuro.
El artiga Outdoor Brands Index a comparación. Enero 2023
- SP 500: -15,9%
- MSCI World: -14,6%
- Eurostoxx50: -9,3%
- Ibex 35: -0,8%
- AOBI: -8,1%
*Valores desde 01/01/22 a 11/01/2023
Valoraciones del artiga Outdoor Brands Index. enero 2023
Una mirada dentro del Outdoor Brands Index. enero 2023
ANTA Sports Products Ltd. (HKG: 2020) – Peso 43,8%
ANTA es la propietaria de Amer Sports y su cartera de marcas de deportes outdoor como Salomon, Arc’teryx, Armada Skis y Atomic.
VF Corp. (NYSE: VFC) – Peso 13,6%
Una de las empresas más grandes e influyentes de la industria outdoor. VF gestiona marcas como The North Face, Altra, Icebreaker, Smartwool y Timberland.
Columbia Sportswear Co. (Nasdaq: COLM) – Peso 6,7%
Además de la marca Columbia, el gigante de la ropa y el calzado con sede en Oregón incluye en su cartera a Mountain Hardwear, prAna y SOREL.
Deckers Outdoor (NYSE:DECK) – Peso 12,5%
Deckers es una de las principales empresas de calzado para actividades al aire libre y activas, con marcas como Hoka One One, Teva, Sanuk y Ugg. Además de su marca de ropa, Canada Goose posee y opera la marca de calzado Baffin.
Clarus Corp. (Nasdaq: CLAR) – Peso 0,4%
Clarus es un holding cuya marca insignia es Black Diamond, además de propietaria de Rhino-Rack, Pieps, SKINourishment y Sierra.
La diferencia del MSCI World (principal índice mundial) con respecto al índice Artiga Outdoor Brands Index ha caído al al -6,5%. Esto significa una importante diferencia a favor del mercado outdoor con respecto al principal indicador bursátil global. Este dato refuerza nuestra teoría de que el outdoor ha precedido los comportamientos de índices de mayor tamaño y capitalización.
Con respecto a las valoraciones, vemos como el sector en conjunto ha pasado de un ratio PER (Precio/Beneficios) de casi 25 veces a las 18 actuales. Las altas valoraciones vividas en los años 2020 y 2021 en el sector probablemente iban a tender a moderarse. Sin embargo la ciclicidad del sector también nos arroja una posible caída de beneficios y un ratio Precio/Flujo de caja alto. Si la economía se ralentiza los PER podrían volver a expandirse aunque es cierto que no creemos que el rating general del mercado pueda caer mucho más de 14-16 veces beneficios.
Entre las acciones que componen nuestro índice tan solo ha finalizado una acción en positivo: Deckers Outdoor anotándose más un 40% en el año, mientras que todas las demás han cerrado en números rojos. Entre las caídas más importantes encontramos desplomes como el de Clarus Corp (que ha sufrido varios episodios bursátiles convulsos), así como la multinacional VF Corporation, uno de los líderes de nuestro sector, con una caída superior al 50% tras la salida del CEO y varios profit warnings.
El Artiga Outdoor Brands Index es un índice ponderado por capitalización, en el que Anta Sports ha tenido un peso muy importante desde su construcción debido a su valor en bolsa. En los últimos meses este peso se ha ido incrementando según Anta navegaba el mercado bajista y otros gigantes como VF agravaba sus caídas. El peso de Anta en el índice ha saltado desde niveles del 35% a casi el 45% actualmente. En una situación normalizada Anta no debería pesar más de un 35%-40%.
Mercados internacionales
En este apartado podemos apreciar los movimientos de los ETF (Exchange Traded Funds) que replican los diferentes mercados o sectores. El año 2022 probablemente sea recordado como uno de los peores para los mercados globales debido al cambio de paradigma con la inflación y los tipos de interés, así como los problemas en la cadena de suministro y la guerra en Ucrania.
Con respecto a la valoración podemos sacar ciertas conclusiones. La primera es que la mayor parte de las caídas se han producido por una repreciación del riesgo (tipos de interés más altos) más que por una caída de beneficios. Sin embargo, en ciertos indicadores (como el Market/GDP) encontramos valoraciones aún altas. La segunda, los tambores de recesión, que veremos con que fuerza llegan. Cuando lleguen.
El ratio PER mide la diferencia entre el precio de un índice (o acción) y sus beneficios. Nos ayuda a conocer cuanto riesgo están asumiendo los inversores, el plazo de inversión y las expectativas de crecimiento. Un ratio PER por encima de 15-18 veces suele considerarse alto.
El llamado “Indicador Buffet” es una medida que relaciona la capitalización bursátil del SP500 (principal índice de los EEUU) con respecto al PIB del país. Tradicionalmente también se ha utilizado para medir como de “caro” o “barato” está el mercado.
El PER de Shiller o CAPE ratio es una medida del PER, como veíamos anteriormente, pero normalizando beneficios de los pasados 10 años. Este PER es menos volátil y está menos influenciado por los ciclos económicos. Como vemos aún nos indica un mercado con valoraciones altas.
Si los tipos de interés altos han llegado para quedarse, la renta fija pronto ha comenzado a reflejarlo. Sólo hace falta ver el Euribor, principal referencia para las hipotecas, que ha pasado del -0,5% ha superar el 3,3% en pocos meses. La renta fija comienza de nuevo a ofrecer rentabilidad, pero esto significa una financiación mucho mas cara para las empresas (y menores beneficios empresariales a futuro). Las letras del tesoro de EEUU a 1 año han llegado ya a superar el 4,7%.
El ciclo económico general
La economía global sigue apuntando hacia una desaceleración económica con una posibilidad real de recesión en 2023.
El diferencial de tipos de interés entre las nota del Tesoro a 10 años y la letra del Tesoro a 3 meses está invertido, lo que históricamente ha sido precursor de las ocho últimas recesiones que se remontan a los años sesenta, sin fallos hasta ahora. Este gráfico se remonta a la década de 1980:
El índice ISM de gestores de compras del sector manufacturero se ha situado por debajo de 50, lo que suele ser un indicio de recesión si no empieza a subir pronto:
El Banco Central Europeo y otros bancos centrales de todo el mundo se han centrado en frenar la demanda y el crecimiento económico para contener la inflación. Y durante un tiempo, ha funcionado. Estamos en un ciclo desinflacionista, en lo que fácilmente podría convertirse en un periodo de inflación estructural.
Si nos remontamos a periodos anteriores de inflación estructural, como los años cuarenta o los setenta, la inflación solía producirse en varias oleadas:
Esto se debe a que los gobiernos y los bancos centrales no se quedan de brazos cruzados. Intentan períodos de restricción monetaria o controles de precios y salarios para contener los precios. Estas políticas funcionan durante un tiempo, hasta que dejan de hacerlo.
La inflación de la década de 1940 se debió en gran medida a la política fiscal, y terminó cuando los gobiernos volvieron a un período de austeridad fiscal. La inflación de la década de 1970 estuvo impulsada en gran medida por los préstamos y la crisis del petróleo, y terminó en parte cuando se endureció la política monetaria, pero también porque la crisis de la oferta de petróleo terminó y los salarios nacionales se vieron presionados por la deslocalización. Aquí, en la década de 2020, los déficits fiscales siguen siendo elevados y la situación del suministro energético sigue sin resolverse estructuralmente.
Cuando la gente dice que quiere una inflación más baja, lo que realmente quiere es un crecimiento desinflacionista. Quieren que el lado de la oferta se desarrolle más y sea más eficiente, para poder obtener más de las cosas que desean.
Estrategia y Outlook 2023
- Política monetaria hacia la nueva normalidad. Fin de tipos de interés cero o negativos.
- Tipos altos por más tiempo. Los tipos seguirán subiendo hasta terreno restrictivo (EEUU 5%, Europa 3% y sólo retornarán a terreno neutral 3% y 2% respectivamente) cuando se pueda dar la inflación por controlada.
- En el año 22023 la prioridad absoluta será el control de los precios, a costa de infligir un mayor daño sobre el crecimiento.
- La necesidad de controlar la inflación pasa por un endurecimiento de las condiciones financieras que lastrará inversión y consumo, también afectado por pérdida de poder adquisitivo
- Esperamos recesión técnica en varias economías avanzadas, dependiendo su intensidad y duración de la evolución de la inflación y la política monetaria, aunque en principio barajamos una recesión de baja intensidad (empresas menos apalancadas y balances bancarios más saneados que en anteriores periodos recesivos).
- Tras el crecimiento de los beneficios empresariales en 2022 por la traslación de costes en 2023 el deterioro de la economía global presionará los márgenes a la baja y deberíamos ver recortes en beneficios empresariales durante todo el año. Cuidado con las valoraciones atractivas que puedan darse la vuelta con una caída en BPA.
Nuestra hipótesis de base es un empeoramiento de las condiciones económicas en el primer semestre de 2023, continuando la tendencia a la desinflación a través de la supresión de la demanda. Es probable que los márgenes de beneficio de las empresas caigan y que la actividad económica tienda a ralentizarse.
Sin embargo, vemos potencial en 2024 y 2025 para la próxima ola de crecimiento, y dado que las limitaciones de la oferta (especialmente para la producción y distribución de energía) no se han resuelto, otra oleada de inflación podría acompañarla.
Resumen outlook 2023:
-Por Héctor Sanmiguel-